Essays on fiscal and monetary policy interactions in a monetary union

Abstract

My Ph.D. thesis investigates the macroeconomic policy mix in a monetary union from a strategic perspective, with a clear reference to the Economic and Monetary Union (EMU) in Europe. It rests on the ‘new’ theory of economic policy research agenda that analyses economic policy with the use of game theory. The purpose of my thesis is to examine the macroeconomic stabilisation and welfare implications of fiscal-monetary policy interactions in a monetary union at both country-specific and union levels, while the motivation was the imperfect institutional structure of the policy-making in the Eurozone during the sovereign debt crisis. The focus is on short-run stabilisation policies to various shocks under alternative assumptions on the sequence of moves, coordination schemes, structural characteristics and heterogeneities, and authorities’ preferences. In Chapter 1 I analyse the theoretical issues on the subject matter and present some empirical evidence, while in Chapter 2 I provide a survey of the related literature. Chapter 3 presents the benchmark model for the analysis of strategic policy interactions in monetary unions, which is a static reduced-form (New) Keynesian two-country monetary-union model. The model provides a unified framework between early supply-side models with more recent demand-side ones, by allowing the two policy instruments to directly affect inflation. I examine the macroeconomic policy mix when the authorities have different albeit non-conflicting objectives under alternative strategic and fiscal regimes. The main findings are that when the two policy instruments are not perfect substitutes in the stabilisation process (i) the leader authority reacts to the follower’s reaction parameter, while the authorities may even react pro-cyclically, and (ii) both the strategic and the fiscal regimes do matter at the union level. Thus, questions like which strategic and fiscal regime is preferable from the viewpoint of the monetary authority (or the social planner) become relevant.Chapter 4 examines the impact of central bank’s preferences towards union-wide fiscal stance stabilisation on the policy mix under monetary leadership. Chapters 5, 6 and 7 relax the main assumption in the literature that national fiscal authorities move simultaneously by considering sequential fiscal asymmetries that create a fiscal strategic advantage. Chapter 5 assumes that those asymmetries are due to structural heterogeneities on the use of automatic fiscal stabilisers between the two member-states in the monetary union, capturing differences in welfare states. I examine the welfare implications of the fiscal strategic advantage and its impact on the union-wide fiscal stance and interest rates under alternative strategic regimes. Chapter 6 considers a core-periphery monetary union, where the fiscal authority of the periphery’s member-state is always the follower towards both the monetary authority and the core member-state’s fiscal authority. I examine the welfare implications of a possible cooperation between the leading authorities, as well as of a fiscal lead. I succeed in providing a ranking for the alternative strategic regimes. Chapter 7 examines the macroeconomic policy mix under fiscal leadership when fiscal policy can directly affect inflation. I find that pure asymmetric demand shocks cannot be fully stabilised at the union level and fiscal policies may even diverge under identical countries with no interconnections. Last but not least, Chapter 8 assumes a debt accumulation equation and examines the impact of fiscal-monetary policy interactions on debt stabilisation at the union level, and the implications for financial stability. I examine the overall policy coordination regime, central bank’s preferences towards either union-wide debt stabilisation or interest-rate smoothing, the symbiosis regime under debt-concerned authorities, and, finally, the impact of an interest-rate premium on the policy mix. The optimal weight of a debt-concerned monetary authority under various scenarios is also computed.Chapter 9 concludes the thesis.

Σκοπός αυτής της διδακτορικής διατριβής είναι να ερευνήσει το μίγμα μακροικονομικής πολιτικής σε μία νομισματικη ένωση υπό το πρίσμα των στρατηγικών αλληλεπιδράσεων, με βασική αναφορά στην Οικονομική και Νομισματικη Ένωση (ΟΝΕ) στην Ευρώπη. Βασίζεται στο ερευνητικό πεδίο της ‘νέας’ θεωρίας οικονομικής πολιτικής, η οποία αναλύει την οικονομική πολιτική μέσα από την χρήση θεωρίας παιγνίων. Συγκεκριμένα, η διατριβή εξετάζει τις επιπτώσεις των αλληλεπιδράσεων της δημοσιονομικής και νομισματικής πολιτικής σε μία νομισματική ένωση πάνω στην μακροοικονομική σταθεροποίηση και ευημερία, σε επίπεδο κρατών-μελών αλλά και στο σύνολο της ένωσης. Το βασικό κίνητρο για αυτή την εργασία ήταν οι ελλειπείς δομές στο θεσμικό πλαίσιο της Ευρωζώνης κατά την διάρκεια της κρίσης χρέους. Η διατριβή επικεντρώνεται στις σταθεροποιητικές πολιτικές υπό το πρίσμα εξωγενών σοκς στην οικονομία την βαχυχρόνια περίοδο, εξετάζοντας εναλλακτικές υποθέσεις που έχουν να κάνουν με την ακολουθία των κινήσεων των παικτών σε εναλλακτικά παίγνια, με σχήματα συντονισμού, με δομικά χαρακτηριστικά και ετερογένειες, καθώς και με προτιμήσεις των αρχών πολιτικής ανάμεσα σε πιθανούς στόχους. Στο Κεφάλαιο 1 αναλύονται τα θεωρητικά ζητήματα σχετικά με το θέμα που πραγματεύεται η διατριβή, ενώ το Κεφάλαιο 2 αφιερώνεται σε μία επισκόπηση της σχετικής βιβλιογραφίας.Στο Κεφάλαιο 3 παρουσιάζεται το βασικό υπόδειγμα που χρησιμοποιείται για την ανάλυση των στρατηγικών αλληλεπιδράσεων σε νομισματικές ενώσεις, το οποίο αναφέρεται στην Νέα Κεϋνσιανή σχολή και παρουσιάζεται για δύο χώρες. Το υπόδειγμα, υποθέτωντας ότι τα δύο μέσα οικονομικής πολιτικής (το ονομαστικό επιτόκιο και ο κρατικός προϋπολογισμός) επιδρούν άμεσα στον πληθωρισμό, παρέχει ένα ενοποιημένο πλαίσιο ανάλυσης ανάμεσα στα αρχικά υποδείγματα που βασίζονται σε μία ανάλυση από την μεριά της προσφοράς και στα πιο σύγχρονα τα οποία υιοθετούν μία ανάλυση από την μεριά της ζήτησης. Το μίγμα μακροοικονομικής πολιτικής εξετάζεται όταν οι αρχές έχουν διαφορετικούς αλλά μη-συγκρουόμενους στόχους οικονομικής πολιτικής, για εναλλακτικά στρατηγικά και δημοσιονομικά καθεστώτα (παίγνια). Τα κύρια ευρήματα είναι ότι όταν τα δύο μέσα οικονομικής πολιτικής δεν είναι τέλεια υποκατάστατα στην σταθεροποιητική διαδικασία, α) η αρχή ηγέτης αντιδρά στην παράμετρο αντίδρασης της αρχής ακόλουθος, δρώντας ακόμα και προκυκλικά, και β) τα εναλλακτικά στρατηγικά και δημοσιονομικά καθεστώτα έχουν διαφορετικό αποτέλεσμα σε επίπεδο ένωσης. Συνεπώς, ερωτήσεις όπως ποιο στρατηγικό ή δημοσιονομικό καθεστώς είναι προτιμότερο για την κεντρική τράπεζα (ή τον κεντρικό σχεδιαστή) αποκτούν ουσιαστική σημασία.Το Κεφάλαιο 4 αναλύει την επίδραση της προτιμήσης της κεντρικής τράπεζας για τον στόχο της σταθεροποίησης του δημοσιονομικού αποτελέσματος σε επίπεδο ένωσης στο μίγμα πολιτικής όταν η νομισματική αρχή είναι ηγέτης. Τα Κεφάλαια 5, 6 και 7 χαλαρώνουν την κύρια υπόθεση στην βιβλιογραφία ότι οι εθνικές δημοσιονομικές αρχές επιλέγουν μέσα πολιτικής ταυτόχρονα, υποθέτωντας δημοσιονομικές ασυμμετρίες στην ακολουθία, οι οποίες δημιουργούν ένα στρατηγικό δημοσιονομικό πλεονέκτημα. Το Κεφάλαιο 5 υποθέτει ότι αυτές οι ασυμμετρίες είναι αποτέλεσμα δομικών ετερογενειών ανάμεσα στα δύο κράτη-μέλη της νομισματικής ένωσης, όσον αφορά την χρήση αυτόματων σταθεροποιητών, οι οποίες αντικατοπτρίζουν διαφορές στα κράτη ευημερίας. Συγκεκριμένα αναλύεται το αποτέλεσμα του δημοσιονομικού στρατηγικού πλεονεκτήματος στην ευημερία των διαφορετικών αρχών, καθώς και η επίδρασή του στο δημοσιονομικό αποτέλεσμα σε επίπεδο ένωσης και στα επιτόκια, για εναλλακτικά στρατηγικά καθεστώτα. Το Κεφάλαιο 6 μελετά μία νομισματική ένωση η οποία διακρίνεται στον πυρήνα και την περιφέρεια, όπου το κράτος-μέλος της περιφέρειας είναι πάντα ακόλουθος στο στρατηγικό παίγνιο σε σχέση με την δημοσιονομική αρχή του κράτους-μέλους που βρίσκεται στον πυρήνα και την νομισματική αρχή. Υπό το πρίσμα της ευημερίας των εμπλεκομένων αρχών εξετάζεται μία πιθανή συνεργασία ανάμεσα στις αρχές που ηγούνται, καθώς και το σενάριο της δημοσιονομικής ηγεσίας (ηγεσία της δημοσιονομικής αρχής του πυρήνα). Παρουσιάζεται έτσι μία ταξινόμηση των διαφορετικών παιγνίων ως προς την ευημερία των εκάστοτε παικτών. Το Κεφάλαιο 7 εξετάζει το μίγμα μακροοικονομικής πολιτικής σε ένα παίγνιο δημοσιονομικής ηγεσίας υπό την υπόθεση ότι η δημοσιονομική πολιτική επιδρά άμεσα στον πληθωρισμό. Τα κύρια ευρήματα είναι ότι τα συμμετρικά σοκς στην ζήτηση δεν μπορουν να εξαλειφθούν πλήρως σε επίπεδο ένωσης, καθώς και ότι οι δημοσιονομικές πολιτικές των κρατών-μελών ενδέχεται να αποκλίνουν, ακόμα και υπό την υπόθεση των όμοιων χωρών χωρίς διασυνδέσεις. Τέλος, το Κεφάλαιο 8 υποθέτει μία εξισωση συσσώρευσης χρέους και εξετάζει το αποτέλεσμα των αλληλεπιδράσεων των δημοσιονομικών και νομισματικών πολιτικών στην σταθεροποίηση του χρέους σε επίπεδο ένωσης, καθώς και τις επιπτώσεις στην χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Εξετάζονται με την σειρά ένα καθεστώς ολικού συντονισμού των πολιτικών, προτιμήσεις της κεντρικής τράπεζας σε σχέση είτε με την σταθεροποίηση του χρέους στην ένωση ή την ομαλοποίηση του επιτοκίου, το καθεστώς ‘συμβίωσης’ όταν όλες οι αρχές ενδιαφέρονται για την σταθεροποίηση του χρέους, και τελικά, η επίδραση μιας προσαύξησης του επιτοκίου στο μίγμα πολιτικής. Επιπλέον υπολογίζεται το άριστο βάρος που δίνει η νομισματική αρχή στον στόχο της σταθεροποίησης του χρέους σε επίπεδο ένωσης σε σχέση με τους άλλους στόχους πολιτικής υπό εναλλακτικά σενάρια.Το Κεφάλαιο 9 ολοκληρώνει την διατριβή.